博格談共同基金

先說一份名單。一家財經雜誌每年認認真真挑一回股票基金：業績至少要有十年；漲的時候跟得上，跌的時候扛得住；基金經理還得在位七年以上，沒換過人。挑出來的，叫榮譽榜。

假如你每年就照著這份名單買，名單上新添了誰就買誰，誰被拿掉了就賣掉誰。這麼挑，夠不夠用心？

這份名單是真的，《福布斯》雜誌的榮譽榜，從 1974 年起每年一期。有人把 1974 年到 1992 年照著它買的結果，回頭算了一遍：一萬美元，最後變成七萬五千美元。同一段時間，不挑不選、所有股票基金的平均水平，是九萬四千三百美元。整個股市，扣掉一點運營成本，是十萬三千六百美元。

挑得最用心的那一組，反倒墊了底。這裡頭有一部分要算到佣金頭上：那時候買基金常要交一筆銷售佣金，每年照名單換一回，交得就多。不算佣金，榮譽榜一年平均 13.0%，所有基金的平均是 12.8%，差不多打了個平手。可就算打平，兩樣也都沒跑過整個市場。

這裡是一週八天。今天講《博格談共同基金》。算這筆賬的人叫約翰·博格，1974 年創辦了先鋒集團，一家基金公司。這本書 1993 年出版，書裡的資料大多截到 1992 年年底；2015 年出經典版的時候，博格又寫了一篇導言，回頭看這二十多年。

博格在前言裡先把話說在頭裡：這本書不教你怎麼沒有風險地發財，也不教你怎麼挑出下一個第一名的基金，這兩件事，用他的話說，都辦不到。他也不藏著掖著：書裡的理念就是先鋒的理念，低成本、指數基金、不收銷售佣金，正是他自己公司的做法；書裡不少統計也是先鋒自己編的。他管這叫"操守的體現"，不叫利益衝突。這個關係咱們心裡有數就行，下面聽他的論證。

今兒就順著榮譽榜這道題，把這本書捋一遍：基金這麼多，普通人憑什麼挑？博格的回答是，先分清哪些東西能事先知道，哪些不能。

博格搭的架子是一個三角形，他叫它投資的永恆三角：風險、回報、成本。前兩樣大家常掛在嘴邊，第三樣常被忘了。

他在前言裡給了個算術。假設一個股債搭配的組合，扣掉稅和通脹以後，一年實打實能賺 4%。買基金的年費，便宜的 0.3%，貴的 3%。那麼便宜的那隻到你手裡是 3.7%，貴的那隻只剩 1%。同樣的市場，差了將近四倍。

他對這一行的態度也挺擰巴。一方面他誇：基金讓普通人分散了風險，服務方便，品種多，回報大體跟上了各自的市場；1980 年初全行業九百四十億美元，到 1993 年初一萬六千億。另一方面他自稱是這一行最尖銳的批評者，說它"迷了路"：太多基金公司把拉規模、多掙管理費，放在了替持有人用最低的合理價錢管好錢的前頭。

帶著這個三角形，咱們先看回報從哪兒來。

1871 年年底放進去的一美元，到 1992 年年底：放在股票裡，變成兩萬七千七百一十美元；放在長期國債裡，二百四十美元；放在短期國庫券裡，一百四十美元。年回報分別是 8.8%、4.6%、4.2%。看著差得不多，一百二十一年複利下來，差了快兩百倍。

股票的回報從哪兒來？博格把它拆成三塊：買進時的股息率，股息往後的增長，還有市場願意為每一美元股息出多少錢。1926 年以後，平均一個十年，股票一年賺 10.5%，其中初始股息率貢獻 4.7，股息增長 4.8，市場出價的變化只貢獻 1.0。

可單看某個十年，第三塊能翻天。1981 年到 1991 年，他叫黃金十年，一年賺 18%；1968 年到 1978 年，錫十年，一年只有 2.5%。兩個十年裡，股息增長差不多，一個 6.3%，一個 5.1%；差的是市場的心情，一個十年裡，一美元股息的價錢從 19 美元漲到 34 美元，另一個十年正好反過來，從 34 掉到 19。

博格要大夥兒注意的是：三塊裡只有一塊是事先知道的，就是你買進那天的股息率。債券更簡單，買進時的收益率，解釋了以後十年回報的八成以上。長期看，回報由股息和利息決定；短期看，由人的情緒決定。

他還有個挺損的說法。1926 年以來，長期國債平均一年賺 4.8%，不少專業人士拿這個數去規劃未來；可 1992 年年底，長期國債的收益率是 7.3%。博格說，對往後的債券回報，眼前這個 7.3% 比歷史上的 4.8% 靠譜得多；拿歷史均值去猜債券，叫"歷史證據"，其實是"歇斯底里的證據"換了身衣服。英文裡這兩個詞只差幾個字母，他是拿發音逗了個悶子。

那風險呢？博格引了 1830 年麻薩諸塞州一位法官的話：隨你怎麼做，本金總是有風險的。把錢藏在床墊底下也不例外，通脹會一點點吃掉它。

股票的風險，跟時間關係很大。1926 年以後，單看一年，最好的一年漲 54%，最差的一年跌 43%，上下差了 97 個百分點；拉長到 25 年一段，最好和最差的年均回報只差 9 個點。可時間也不是萬能藥。1929 年高點放進去一萬美元，到 1932 年只剩一千四；光看本金，要到 1954 年才回本，在水底下泡了 25 年。

債券的賬要分長短看。一張二十年期、票息 7% 的國債，一萬美元買進，要是利率馬上漲兩個點，一年後連本帶息只值九千二；利率跌兩個點，值一萬三千四。可要是一直拿到期、利息照樣拿去再投，結果倒過來：利率漲的那種情形最後有四萬七千五，利率跌的只有三萬三千六。短期挨的那一刀，長期反倒成了好處，他借了句英國老話：再壞的風，也會給人吹來點兒好處。

國庫券正好反過來：本金一分不動，利息卻忽高忽低。1989 年初，國庫券收益率還有 9.3%，到 1992 年底只剩 2.7%，靠利息過日子的退休老人一下子就緊了。博格的結論是：本金穩和收入穩，你只能挑一樣，沒法兩樣都要。所以風險大不大，得看你什麼時候用錢、靠什麼過日子。

還有一樣風險誰也躲不開，就是通脹。1925 年年底放進股票的一萬美元，到 1992 年賬面上是七百二十七萬多；按購買力算，只剩九十一萬八千九，八分之一。放在國庫券裡的一萬美元，賬面變成十一萬四千，按購買力算，六十七年下來，只比當初的一萬多那麼一點。博格說，通脹能把最保守的投資變成投機。

對付股票的波動，他推薦的笨辦法是定期定額：每年拿同樣多的錢買進，便宜時多買幾份，貴時少買幾份。在 1928 年到 1938 年那個最差的十年，一次性買進一年虧 0.9%；改成每年投一千美元，一年還能賺 7.0%。