門口的野蠻人

1988 年 10 月，佛羅里達，一處後廊。太陽往下沉，水邊的蘆葦裡有白鷺在找吃的。兩個男人坐在那兒說話。一個是從紐約來的律師，叫史蒂夫·戈德斯通，手裡端著一杯金湯力。另一個五十七歲，銀髮留得有點長，手腕上掛著一條金鍊子，他叫羅斯·約翰遜，是 RJR 納貝斯克的總裁兼執行長。這家公司是美國第十九大工業公司，十四萬員工，奧利奧餅乾、樂之餅乾、雲絲頓香菸，都是他們家的。

戈德斯通後來回憶，他那天是去潑冷水的。你已經是一家大公司的一把手，又不缺錢，為什麼要幹一件可能讓你丟掉一切的事？飛機、曼哈頓的公寓、棕櫚灘的宅子，都可能沒了。你一旦開這個頭，董事們就不再是你的朋友了，他們得聽華爾街顧問的，還得挨幾十撥人的官司。約翰遜的回答很簡單：在他看來，公司的價值被市場嚴重低估，與其坐等別人來突襲收購，不如自己動手把價值釋放出來。這些改變不了交易本身的道理，他說：“我真的沒有選擇。”

幾天以後，10 月 19 號晚上，亞特蘭大一家酒店，公司董事們吃完了晚飯。約翰遜站起來，抽著小雪茄，說公司被嚴重低估了：食品業務按行情值二十二到二十五倍市盈率，整家公司在股市上只值九倍，因為大家還拿它當菸草公司。他說，唯一的辦法，是槓桿收購。屋裡一下子沒了聲音。

有董事問他，進行到哪一步了。約翰遜說，為了保密，還沒怎麼跟銀行談，“我們一個子兒都還沒有”。董事會商量完，放了行，條件是價錢不能是鬧著玩的，得高過公司股票的歷史最高價。當晚就要發新聞稿。投行建議寫每股七十二美元現金，再加三美元優先股。約翰遜搖頭：得是七十五，全現金，往桌上放紙，太掉價。

這一下，總價一百七十億美元，史上最大的收購。快到半夜，他在樓上的套房裡用英語對大夥兒罵了一句粗話，大意是：我靠，這下咱們得去找一百七十億了。

您琢磨琢磨這個順序：先報價，再找錢。六個星期以後，這家公司以大約二百五十億美元賣掉了，買家不是他。今兒咱們就把這件事從頭捋一遍：一個什麼都不缺的執行長，為什麼要借錢買下自己管的公司？價格是怎麼從七十五一路漲到一百零九的？最後，董事會憑什麼做的選擇？

這裡是一週八天。今天講的這本書叫《門口的野蠻人》，作者是布賴恩·伯勒和約翰·赫利爾，當年都是《華爾街日報》的記者。伯勒在紐約跑華爾街的併購，赫利爾在亞特蘭大跑這家公司。兩人跟著這場爭奪報道了六個星期，等決定合寫一本書，才第一次見面：赫利爾在亞特蘭大機場舉著一本《時代》週刊，封面就是約翰遜，好讓伯勒認出他來。

書是 1989 年用八個月寫完的。他們做了一百多次採訪，主要人物全談過，約翰遜本人一對一談了三十六個小時。書裡大量對話是靠事後採訪重建的，書中用斜體寫出的心裡話，是當事人自己告訴作者的。伯勒和赫利爾也說得很明白：這本書不打算判定槓桿收購對美國經濟是好是壞，一筆槓桿收購成沒成，要過三五年、甚至七年才看得出來。

今天這一集，我們順著時間走一遍全書的主線：先說槓桿收購是什麼，再看約翰遜是誰、為什麼動手，然後看華爾街怎麼把價錢抬上去，董事會怎麼選，最後看錢付完以後發生了什麼。

先說槓桿收購，英文縮寫 LBO。書裡的定義是：公司的幾個高管，通常再找一個華爾街的合夥人，用大量借來的錢，從公眾股東手裡把公司買下來。

錢從哪兒來？書裡給了一個典型的比例：大約六成是商業銀行的貸款，拿公司的資產作抵押；買方自己只出一成左右；中間那三成，早年要找保險公司慢慢談，到了八十年代中期，換成了德崇證券賣的高風險債券，俗稱垃圾債。買下來以後，借的這些錢靠公司自己的現金流去還。等於是拿這家公司的賺錢能力，去借買它的錢。

為什麼那幾年一下子瘋起來？書裡說了兩條。一條是稅法：利息可以抵稅，股息不行，等於政府在給借錢買公司貼補。另一條就是垃圾債，它繞過了慢吞吞的傳統貸款，讓收購方能在短短幾天之內就從市場上湊出一大筆錢。書的扉頁引了喜劇演員傑基·梅森一個段子，大意是：你開個擦鞋攤，要三千塊，週四之前得把現金帶來；可你要是做槓桿收購，買一家二十億的公司，你不用帶錢，不用見到錢，誰也不知道錢從哪兒來。

當時的人怎麼看？反對的人說，這是從主人手裡偷公司，砍研發、砍預算，全為了還債。支援的人說，債壓在頭上，公司反而會變得精幹。書裡有一句話，兩邊都沒異議：發起槓桿收購的高管，都發了大財。

那約翰遜是個什麼人？

他 1931 年生在加拿大的溫尼伯，父親是推銷五金的。他在加拿大通用電氣幹了十三年，三十二歲還是個無名之輩，年薪一萬四。四十歲以後才開始走運。1976 年，他在一家叫標準品牌的食品公司當二號人物，老闆韋格爾是個出了名的摳門，總部的電話撥盤每天下午五點上鎖，出差只能坐經濟艙。兩人鬥到董事會上，約翰遜贏了，當上了執行長。

伯勒和赫利爾給他下了一個定義：老派大公司的高管是“公司人”，一輩子守著一家公司，把自己當管家；約翰遜是一個“不屬於任何公司的人”，不停地拆、不停地重組、不停地做交易。這是作者的判斷。從他的履歷看，至少說到了點子上：1981 年標準品牌和納貝斯克合併，三年之內，公司前二十四名高管裡有二十一個是他的人；1985 年，雷諾菸草買下納貝斯克，他跟著進去，第二年就把原來的掌門人擠走了。

他花錢也敞亮。公司有十架飛機、三十六個飛行員，被人叫作“RJR 空軍”。新機庫預算一千二百萬美元，他看完圖紙，說再加七千平方英尺。他家的德國牧羊犬在一場高爾夫賽上咬了保安，被偷偷送上公司飛機，乘客名單上寫的是“G. 牧羊人”。約翰遜否認那趟飛機是專為狗飛的。他還有句口頭禪：幾百萬美元，不過是消失在時間的沙子裡。

董事們他也照顧得很周到：有的拿顧問合同，有的拿到公司捐給大學的講席，董事會的會也越開越少，董事費卻漲了。他自己說過，執行長最重要的工作之一，就是好好餵養董事會。

不過有一件事挺有意思。約翰遜年輕時在一家小鋼鐵公司幹過，那家公司欠銀行很多錢，每個星期都被銀行盤問。書裡說，他從此一輩子厭惡公司負債。1987 年 9 月，他見過 KKR 的亨利·克拉維斯，回來讓助手算了一遍，結論是：別再想什麼槓桿收購了。他說，我現在的錢已經多到做夢都沒想到，誰還要這份麻煩？

一年以後，他自己提了出來。

是什麼讓他改了主意？書裡擺出來的是一連串的事兒。

1987 年 10 月股災，公司股價從前一週的六十幾美元，跌到了四十出頭。約翰遜把股價當成績單，這張成績單此後一直不好看。1988 年春天，公司花了十一億多美元回購股票，股價漲了一陣，又跌回四十多。他押寶的無煙香菸 Premier，在美國的測試裡，喜歡它味道的菸民不到百分之五。

那年 8 月，科羅拉多一個高爾夫球場邊的別墅裡，約翰遜請來一屋子名流朋友試抽 Premier。有人說，味道像在燒生菜。有人提醒他，你說這是更安全的香菸，那不就等於承認別的煙不安全？約翰遜自己也承認，這是個難題，它是更安全，可你沒法這麼說。他這才回過味兒來，Premier 救不了股價。

第二天早上，公司的總法律顧問亨德森走進客廳，接了一句：這家公司應該做成私人公司。約翰遜後來說，他本可以把這個念頭塞進左下角的抽屜，接著過他的好日子，可他會一直知道它在那兒。

到了 9 月 7 號凌晨，他二十六歲的兒子在紐約郊外遭遇了嚴重車禍，陷入昏迷。在家庭的重大震盪和內心的焦慮中，幾天以後，約翰遜拿起了削尖的鉛筆和計算器，把自己關在屋裡，跟助手一塊塊地給公司估了五個小時的價。他似乎必須讓自己極度專注地動起來。

那他動手，到底是不是因為貪？伯勒和赫利爾不同意只用“貪婪”來解釋。他們寫，這筆交易首先滿足了約翰遜對“動起來”的渴望；股價的問題被他放大了，可別的執行長當成小事的難題，他就是撂不下。給他做諮詢的心理學家說得更直接：羅斯對行動上癮。