常识的巨大失败

2008 年 9 月 13 日，星期六，快到中午。田纳西州的纳什维尔，一个叫克里斯汀·黛莉的女人给纽约的老同事打了个电话。她一年半以前辞掉了雷曼兄弟的工作，在雷曼的时候，她是研究快要破产的公司的头儿。电话那头是拉里·麦克唐纳，雷曼的交易员。黛莉开口第一句是：全完了，他们要申请破产了。

麦克唐纳没问她怎么知道的。纽约做破产重组的大律师，她几乎个个都认识，消息一向准。两个人手里都攥着一大把雷曼股票，是这些年的奖金，最高的时候一股八十六美元，眼看要变成废纸。黛莉说：我看咱们是完了。然后补了一句：

"A triumph for a colossal failure of common sense."

翻成咱们的话：常识的一次巨大失败，这回算是大获全胜了。

两天后，9 月 15 日星期一，凌晨两点左右，雷曼兄弟申请破产保护。一家开了一百五十八年的投资银行就这么没了，这也是到那时为止史上最大的一宗破产。

黛莉说"常识的失败"，可雷曼并不缺懂行的人。书里写了一批人，早在 2005 年就看出房市不对劲，有的人干脆就是靠看出别家公司要倒来赚钱的。一家公司里明明有人看见了冰山，船为什么还是撞了上去？

这里是一周八天。今天讲的这本书，书名就取自黛莉那句话，叫《常识的巨大失败》，副标题是"雷曼兄弟倒下的内幕"。

麦克唐纳 2004 年 7 月进的雷曼，在纽约第七大道总部三楼的交易大厅做可转换债券和不良债券的交易，职位是副总裁。这里得先交代清楚两件事。第一，他在 2008 年 3 月 10 日被裁了，离破产还有半年。书的后半段，六月的高层"政变"、最后那个周末，他都不在楼里，靠的是留下来的朋友讲给他听，他自己在书里也是这么说的。第二，封面上还有一个名字，帕特里克·罗宾逊，是写军事惊悚小说的畅销作家，替别人代笔过五回。书 2009 年出版，所以里头的对白多是事后回忆重建的，场面也写得像小说。

今天我就顺着一条线，把这本书捋一遍：警告是怎么发出来的，又是怎么被挡回去的。讲的时候，我会尽量把麦克唐纳亲眼看见的和听人说的分开。

先说说麦克唐纳是怎么进的雷曼。他在马萨诸塞州伍斯特的穷公寓里长大，大学毕业找工作寄了大约一千封信，卖过冷冻猪排，后来跟朋友办了一个可转换债券的网站，1999 年被摩根士丹利买下，三十三岁成了百万富翁。2004 年，他少年时候的邻居、雷曼不良债交易的主管拉里·麦卡锡把他招了进去。

不良债，就是快要破产或者已经破产的公司发的债券。市场上没人要，价格往往只剩几毛钱一块。这个组的饭碗，就是比别人先闻出哪家公司要倒，又比别人更清楚它倒了以后还剩多少值钱的东西。

入职头几天，麦克唐纳问麦卡锡，什么时候能见见董事长兼首席执行官迪克·富尔德。麦卡锡笑了一声：这事多半不会发生，伙计，我自己都没见过他。富尔德有一部直达三十一楼的专用电梯，麦克唐纳在序幕里管三十一楼叫"国王理查的宫廷"。

富尔德 1969 年进雷曼，八十年代在内斗里站稳脚跟，1994 年雷曼从美国运通分拆出来以后一直由他掌舵。麦克唐纳听楼里的老人讲过不少他当年的事，也老实交代，这些老人"大概各有各的怨气"。他从这些旧事里得出一个看法：富尔德亲眼见过当年的掌门人彼得森，被他自己的恩师格鲁克斯曼挤出雷曼，所以这么多年从不用强势的副手。2004 年 5 月升任总裁的乔·格雷戈里，就是一个不打算接班、整天跟他待在三十一楼的人。三楼和三十一楼，这两层楼之间的距离，后来要了雷曼的命。

那时候雷曼最赚钱的生意不在三楼，在按揭，也就是房贷。

雷曼全资拥有两家放房贷的公司，一家叫 BNC，一家叫 Aurora。2004 年，这两家一共放出了四百亿美元的次级贷款和 Alt-A 贷款。次级贷款是借给信用记录差的人的；Alt-A 介于好坏之间，很多是不用交收入证明的。

麦克唐纳在书里把这台机器拆开讲过。一千个人各借三十万买房，头一两年利率只有百分之一到二，过一到三年往上调。房贷公司把这一千笔打成一包，三亿美元，卖给雷曼。雷曼借短期的钱把它买下，做成债券，切成三百张、每张一百万，请评级机构打上高分，卖给世界各地的银行和基金。书里把这一类东西统称 CDO。放贷的人只要拿到一个签名就能拿佣金，房贷公司一个月内就转手，雷曼卖出去以后也觉得风险跟自己没关系了。撑着这一切的，是一句人人挂在嘴边的话：大萧条以来，美国房价一年都没跌过百分之五以上。

这里还得说一个词：杠杆。投资银行不吸收存款，干什么都靠借钱。借的越多，赚的时候赚得越多，亏的时候本钱也没得越快。麦克唐纳写道，2005 年 6 月的时候，雷曼的负债大约是自己净资产的二十二倍。这个数后面还会一路往上走，您先记着。

头一个说房市坏话的，是高收益债和杠杆贷款的全球主管亚历克斯·柯克。2005 年 5 月，早上七点的例会上讨论房地产，麦克唐纳觉得柯克有一两回像是想说什么，又咽了回去。散了会，柯克把麦卡锡和他拉到一边，说：这个房市，全打了激素。这整个就是他妈的荒唐。麦克唐纳说，他在雷曼听过几百个钟头的讨论，这是头一回有人说房贷和地产那帮人的不是。

一个月后，6 月 7 日星期二，早上七点，三楼会议室关上门，四十五个交易员和研究员，每人面前一份三十来页的报告。讲话的是刚升任固定收益全球主管的迈克·盖尔班德。他说美国房市像个打了类固醇的运动员，一身肌肉不是自己长的；到这年年底，全美新发的房贷里三分之一会是"先买后付"那一类；未来十二个月，约三千二百五十亿美元的房贷要重新定利率，一个月供四百块的人，利率一调，可能变成两千、两千五。他说：

"You cannot model human behavior with mathematics."

意思是：你没法用数学给人的行为建模。没有哪个电脑模型能告诉你，一个人会不会还房贷。

屋里没有一个按揭部门的人。不少年轻交易员耸肩、翻白眼。出了门，麦卡锡对麦克唐纳说：上回熊市的时候，这帮孩子还穿着尿布呢。当天下午，盖尔班德去见富尔德，按柯克的说法，那会"没这么直白"。按揭部门那边传回来的话是：得了吧，迈克，你没看见这轮牛市正在爆发吗？楼上的结论是，盖尔班德有点"态度问题"。

这里我得替按揭部门说一句公道话。盖尔班德自己说的是，问题会在 2007、2008 年爆出来，不是下个月。那年夏天房价还在涨，按揭部门正在替公司挣大钱。要我说，挡回警告的不光是蠢，是激励：谁在赚钱，谁说话就响。